Foro de Rava Bursátil

Aleboto escribió:Yo no soy contador, pero no me parece que se pueda deducir de impuestos el contrato con CAMSA.
Imaginate que sos dueño de una empresa, te creas otra consultora para facturarte gastos ficticios de consultoria, y luego los deducis de impuestos. Pareceria un claro caso de evasion impositiva y defraudacion al fisco. Una cosa es que nosotros podamos entender que es una remuneracion al managment por su trabajo, pero desde el punto de vista de la AFIP es diferente.

ConPermiso escribió:"Volarse" no se dice cuando sube?

pipioeste22 escribió:Se vuelaa

Aleboto escribió:Claro, me refería a eso. En ambos casos los clientes pagan anticipos y con eso se va construyendo. Además de que algún banco podría financiar otra parte. Por eso la tasa de rentabilidad sobre el capital propio debería ser muy alta en san martin

lestat escribió:Eso de Bal Harbord era súper premium, no creo que sea parecido a proyectos para la clase media. Pero sí es muy interesante ver el efecto de una operación apalancada...

Aleboto escribió:A cresud, ademas del fee del managment, al porcentaje que tiene en Irsa hay que hacerle un descuento adicional por holding, o por mayor complejidad. Pero comparto que por aca es mejor hablar de los proyectos de Irsa.

Un PER de 10, con ingresos tan estables, y ademas con varios calls, como son la aprobacion de solares y caballito, ademas del saneamiento de IDB, me parece muy barato. Ademas de que la tasa de retorno del proyecto de San Martin me parece que va a ser muy elevada. Me da la impresion de que el modelo de negocios es parecido al que utilizo Consultatio con Oceana Bal Harbour. Copio una parte de un informe de Bienvista sobre la tasa de rentabilidad que obtuvo:

"Oceana Bal Harbour tuvo un costo total de 681 millones de dólares. Su valuación de venta total es de aprox USD1252 millones. Es decir que el proyecto representaría una ganancia de USD 571 millones de dólares. Ahora agreguemos a la ecuación que Ctio habría aportado de su propio capital solo USD 85 millones. ¿Como financió entonces el proyecto?. A finales de 2012 compro el terreno por USD 220 millones. De los cuales Ctio abonó USD 85, los USD 135 restantes, fueron por a través de un crédito hipotecario con el banco HSBC (sacado de la memoria anual de 2012). Comenzó la construcción en octubre de 2013, en esa epoca ya contaba con poco mas de 30 millones de dolares de preventas, que utilizó para financiar el proyecto (dato de memoria anual de 2013). Luego en el 2014, aumento la linea de credito que tenia con el HSBC por USD 197 millones (ascendiendo la deuda total a USD 332 + intereses). El resto lo financio las pre ventas a clientes. Es decir que solo arriesgando esa pequeña suma de su capital (USD 85 millones) , logro obtener un retorno de USD 571 millones. Es decir un 671% (sin descontar los intereses del préstamo hipotecario) en 3 años que tardo en construirse el proyecto. Lo que equivale 223% anual en dolares, haciendo cuentas simplificadas y a grandes rasgos."

http://bienvista.blogspot.com.ar/2017/0 ... ciona.html

Sera muy loco pensar que en San Martin puedan obtener una rentabilidad parecida?

lestat escribió:Puede que sea mayor al 10% por efecto de inflación... yo tampoco soy contador, pero el que me respondió que era 6,5% sí lo era. Me suena razonable que se descuente de impuestos, porque la otra empresa (Camsa) también paga ganancias. En el caso de una empresa cotizante, las negociaciones entre partes relacionadas estarán seguramente reguladas por la CNV...

Igual no la sigamos por acá, que justamente no tenemos ese problema. Si compramos por acá, es porque por algún motivo nos convence más comprar IRSA directamente que a través de Cresud, por el motivo que fuera. El punto importante es que en la valuación que uno haga, hay que descontar algún porcentaje de la participación de Cresud en IRSA que puede ser entre el 6,5% y el 12-15% o más, siguiendo el razonamiento de Incrédulo. Inclusive tomando el 6,5%, a precios de hoy la pata agrícola ya no sale "gratis" y faltan posiblemente varios trimestres para que se anote alguna ganancia por ese lado.

En cuanto a IRSA y la pata Israelí, estoy de a adentrándome en los detalles de los balances. Los negocios en Argentina son muy estables, e incluso las peores unidades de negocios (los hoteles) tienen ganancias positivas, después de deducir todos los costos. Me gustaría poder estimar las ganancias recurrentes, pero me falta bastante. Muy aproximadamente me parece que son U$S 140 palos, que nos daría un PER de 10 solo con la pata Argentina. Tengo que afinar mucho el lápiz acá, y si alguno quiere intentarlo podemos compartir un excel, por ejemplo.

A ese PER (recurrente) para estimar, habría que sumarle el crecimiento en metros que está adquiriendo con todas las obras. Sin Solares pareciera que crece un 5% anual. En cuánto a la gran zanahoria del enorme crecimiento que puede venir con Solares... ya veremos, no se puede decir mucho. Es interesante leer toda la historia de rezonificación de San Martín en el balance de IRSA. Fue un proceso muy largo también, y los frutos ya se verán dentro de los próximos ejercicios...

A la parte Israelí le falta para estar saneada por completo. El EBITDA es muy importante, pero no sé cuánto se va año a año en pagos de intereses. Me parece que todavía es mucho, y que falta que siga rolleando deuda a tasas cada vez más bajas y que venda algunos activos para desapalancarse un poco, cosa de lograr tener ganancias recurrentes. Una buena pregunta sería qué tasa necesitaría para estar breakeven en el resultado neto sin venta de activos... en un mundo de tasas todavía muy bajas, una empresa Israelí que gana operativamente debería poder conseguir la tasa que sea.

Aleboto escribió:Yo no soy contador, pero no me parece que se pueda deducir de impuestos el contrato con CAMSA.
Imaginate que sos dueño de una empresa, te creas otra consultora para facturarte gastos ficticios de consultoria, y luego los deducis de impuestos. Pareceria un claro caso de evasion impositiva y defraudacion al fisco. Una cosa es que nosotros podamos entender que es una remuneracion al managment por su trabajo, pero desde el punto de vista de la AFIP es diferente.

Por otro lado, el fee del managment es bastante mas que el 10%, te copio el magistral analisis que hizo incredulo sobre el tema:

lestat escribió:Sí, es muy posible que haya hecho las cuentas apuradamente! A grosso modo, más del 15% anual seguramente van a lograr sacar, no me queda duda.


En cuanto a Camsa, a mí también me hizo pensar un poco. No me hizo ser extremadamente negativo con Cresud (el tema del revalúo supongo que lo van a arreglar), pero sí, me hizo ponderar la tenencia de IRSA por parte de Cresud descontandola un 10% (o un 6,5% porque el pago a Camsa es deducible de impuestos) cosa que antes no estaba haciendo. A los valores del cierre de hoy, Cresud tiene un market cap de $17.49 bn e IRSA de $24.65bn. La participación de Cresud en IRSA a valor de mercado, descontandola por un 6,5%, son $14.75. Es decir, se pagan $2.74 (o U$S 156 M) por el sector agrícola, lo que ya estaría lejos de $0.

Si miramos el Valor Libros, acá estamos por debajo, con lo cual debería acomodarse rápidamente.

incrédulo escribió:Para agregar al debate tema CAMSA:

- el día 8 de septiembre, según lo comunicado a la CNV, el directorio de Cresud aprobó adendas al contrato con CAMSA. No informa en qué consisten, tengo la esperanza de que sean adecuaciones que receptan y dan respuestas a las críticas que se vienen haciendo al respecto, entre ellas lo que escribo a continuación.

- como muchos ya se dieron cuenta de manera intuitiva, hay un problema adicional a lo que venimos escribiendo. CAMSA se lleva el 10% del resultado contable, pero tenemos el problema de que el mismo está distorsionado porque en Argentina hay inflación, que no se reconoce en los balances por presiones políticas (recordemos que hay reclamos por falta de ajuste por inflación en balances, entre ellos Banco Francés por más de $ 1.000 millones, esto va a la justicia, y el gobierno, además de no admitir el ajuste por inflación impositivo, le mete presión al Consejo de Contadores para que tampoco apliquen ajuste por inflación en balances contables).

- entones, CAMSA se lleva el 10% de un resultado sobredimensionado. Según expongo a continuación, se estaría llevando un 10% de las ganancias reales + un % del patrimonio, que resulta de: patrimonio neto en el país x tasa de inflación anual x 10%. Esto por supuesto agravado al ser retroactivo, y morigerado en parte al diferirse en el tiempo hasta que se aplicó el nuevo criterio contable.


Pido disculpas por lo extenso pero no veo otra forma de exponerlo: acá va mi análisis y cálculos:

Hasta el cambio de criterio contable, Cresud mostraba en sus balances un resultado menor al real (los pasivos subían, básicamente por el dólar, los activos quedaban a valor histórico hasta su venta). Desde el cambio de criterio contable, el resultado que se muestra en principio es mayor al real. Simplifico algunos detalles que no cambian lo fundamental para no ser tan extenso (por ejemplo hay algunos activos que siguen a valor histórico): los activos y pasivos suben según su valor real, por diferencia surge el patrimonio neto, se compara con el patrimonio neto de inicio y eso es el resultado del ejercicio (menos algunos conceptos que no pasan por estado de resultados, por ejemplo diferencias conversión).
Pero se omite considerar que por la inflación, para no ganar ni perder, el patrimonio neto debería haber subido igual que los precios.

Ejemplo concreto con el balance 2016/17 de Cresud (importes en millones de pesos):
Patrimonio neto (activos menos pasivos) al 30/6/16: 13.804.
Patrimonio neto al 30/6/17: 16.797.
Hay 1.184 millones que no van al resultado sino directamente a una reserva del patrimonio neto que corresponden básicamente a diferencia de conversión de empresas controladas en el exterior (el tipo de cambio para transformar el patrimonio de esas empresas controladas en el exterior al cierre es más alto que al inicio).
Sacando esa diferencia y otros ajustes menores, el resultado del ejercicio queda en 1.795 (16.797 – 13.804 – 1.184 – 14).

Si hubiera ajuste por inflación, el razonamiento sería (vuelvo a omitir detalles que no cambian lo sustancial):
Al inicio tenía 13.804, al cierre tengo 16.797, pero desde el 30/6/16 al 30/6/17 hubo inflación, supongamos 18% (esto es opinable, hay diferentes estadísticas, inflación interanual 6/16 a 7/16: inflación Congreso 25,3%, costo construcción Indec 24,5%, precios al consumidor Indec 21,9%, precios mayoristas Indec 14,2%). Para no ganar ni perder tendría que tener 16.289 (13.804 al inicio + inflación 18%), como tengo 16.797 gané $ 508.
CAMSA en el 2016/17 se llevó $ 200 m (es el 10% redondeado de los 1.995 que ganó según balance antes de sus honorarios, restando los 200 quedan los 1.795 que muestra el balance).
Aplicando el ajuste por inflación según el ejemplo el resultado real sería 708 (los 508 son una vez restados los 200 de CAMSA), por lo que CAMSA se estaría llevando el 28% del resultado (un 10% del resultado real + el 10% de lo que subió el patrimonio por la inflación – la parte que se contabilizó en diferencia de conversión).

En general, por no aplicar el ajuste, CAMSA se lleva:
- un 10% del resultado real.
- un % del patrimonio de la empresa que resulta de: (patrimonio al inicio x tasa de inflación – parte expuesta en diferencia de conversión) x 10%
- dicho de otra manera, se lleva: 10% del resultado real + patrimonio neto en el país x tasa de inflación x 10%.

Aleboto escribió:Me parece que no es correcto tu cálculo. La rentabilidad del 14% seria suponiendo qué financien todo el proyecto con capital propio. Pero como van a cobrarle anticipos a la clase media, y además van a ir pagando cuotas, el capital propio que va a poner irsa es mucho menor, y por lo tanto su tasa de rendimiento significativamente mayor