Ayer pensaba que no es muy lógico tener bonos con vencimiento mayor a la duration de la deuda total del emisor.
Porque el emisor, o renueva ese grueso de deuda o no puede. Es decir, o acumula deuda para fechas de bonos posteriores o cae en cesación de pagos. Y solo si el deudor pudiera renovar deuda a una tasa inferior a la de los bonos posteriores, estos valdrían más que los nuevos a emitir.
Esto es improbable por varios motivos. Uno es que, suponiendo que el emisor pudiera renovar a tasa más alta, igual tasa o tasa más baja, la chance ganadora sería 1 de 3. Otro es que casi todas las tasas técnicas actuales son fruto del default, cuando algo fue mejor que nada. Entonces, la chance de que se emita a tasa más baja es menos de 1/3.
La duration del total de la deuda del gobierno de la República Argentina es de algo más que 11 años, según el Ministerio de Economía (Mecon). Por lo visto, bonos posteriores a esa fecha no sería lógico tenerlos para su vencimiento. Y si un bono no es lógico tenerlo para su vencimiento, no es un bono, sino una opción con pagos. Opción con la que obviamente puede ganarse, pero sabiendo que es contra otros que querrán hacer lo mismo. Lo más prudente sería entonces tener bonos con vencimiento anterior a esos 11 años del cálculo del Mecon. O bonos posteriores a paridad lo suficientemente baja para que, en comparación con las tasas de nuevas emisiones futuras, tendieran a subir.
Por otra parte, el concepto de duration es específico y supone una TIR. El Mecon no aclara cuál es la TIR promedio, pero es esperable que sea la que surgiría del promedio de las tasas técnicas ponderadas por los respectivos montos a pagar.
Como ese cálculo me parece demasiado arduo, hago el mío propio sin considerar el valor tiempo del dinero; es decir, sin tasas de descuento. El resultado no será la duration, sino un promedio ponderado de vida. Como los cálculos aquí aburren, pongo un dibujo.
El cuadro ya sugiere una realidad diferente a los optimistas 11 años del Mecon: más de la mitad de la deuda pública nacional vencerá en estos siete años, hasta 2016.
Esto confirma que el cálculo de la duration del Mecon sobrepondera los bonos del canje, que sugiere una sostenibilidad de la deuda con duration de 11 años, mucho más tranquilizadora. Y digo sobrepondera no porque la cuenta del Mecon la crea incorrecta, sino porque lo implícito es que los gobiernos nacionales podrán emitir nuevamente bonos en dólares a 30 años con tasas del 4% en dólares. O bonos en pesos más CER con interés del 2%. Pero esto parece inconcebible antes de 2016, a menos que haya otro default.
Una de tantas observaciones posibles es que los bonos medios, aquellos con vencimientos anteriores a 2017, no pueden bajar mucho de precio, ya que las deudas de esos años son numerosas (para los clásicos, la ley de oferta y demanda alcanza a explicarlo).
Más adelante pondré el cuadro de lo que llamaré Deuda Pública Inevitable por año, que será igual a estos totales menos la deuda que se postergaría o renovaría antes de postergar o suspender cualquier pago de los títulos públicos que tenemos o podemos tener. De todos modos, no es muy diferente en el mediano y largo plazo. Pero sí lo es en el corto plazo, que es el tiempo en que vivimos.
