HerrX escribió:Ok, Cresud.
Ya recibimos toda la info pendiente de la empresa que esperabamos, asi que paso a contar sobre la compañia y los puntos mas importantes de la reunion que tuvimos con el CFO:
CRESUD
Repetir conmigo: La empresa es un holding gigante diversificado. NO es solo "una empresa agricola", que es como la conoce hasta hoy el mercado.
Les dejo el organigrama actual para que entiendan la diversificacion que tiene:
ESTRUCTURA-GRUPO-CRESUD.png
Y recomiendo ver este fragmento de una entrevista con el CEO Alejandro Elsztain que lo describe perfecto (
ver minuto 22:16):
https://youtu.be/nhJjJ0FBg-Q?t=22m16s
"
...hoy la dueña de todas las compañias es Cresud... no es muy publico, no es muy conocido, pero Cresud es la holding del Grupo."
Este punto es fundamental para entender el potencial y el valor de la empresa. Entenderla como una mera empresa agricola es grave error, en la realidad es una de las mejores y mas claras apuestas a Argentina, porque trabaja sobre los 3 puntos claves de nuestra economia: campo + consumo + propiedades. Y de yapa, nos llevamos 30% de uno de los bancos mas reconocidos, activos en Nueva York y un holding israeli gigante.
REUNION CON CFO
Se las resumo en frases que nos dejo, y estamos hablando de uno de los directivos mas importantes de todo el grupo:
- "La empresa hoy esta regalada".
- "Me desvelo por recomprar acciones de la compañia". (no puede por regulacion contable por resultados negativos no asignados).
- "Nuestro analisis nos da mas de los USD5000 millones en activos informados en una de las presentaciones, que fue hecho por un analista de un banco. Para nosotros es mas".
- "Es un mito que la empresa manipula el mercado, Eduardo puede ir preso por esto, recordar que tenemos 3 supervisiones ahora: CNV, SEC e Israel".
- "El juicio en USA no tiene sustento, el demandante principal tiene 8 ADRs...".
- "La empresa era mas compleja y la estamos simplificando, consolidando todo y dando la mayor cantidad de informacion posible via balances, presentaciones y 20F's".
- "IDB son todas las oportunidades de los ultimos 10 años en Argentina, juntas...".
- "Estamos saneando con nuevo management todas las compañias de IDB, no vendemos ninguna apurados".
- "Tuvimos ofertas por una de parte de un banco por USD500M, dijimos no, USD700M, dijimos no, USD900M dijimos no...".
- "El mercado no percibe bien el riesgo/beneficio de IDB".
- "La idea con IDB es resolver un cuello de botella de vencimientos de deuda de corto plazo en los proximos 2 años para focalizarse en parte operativa".
- "La inversion en IDB ya esta contabilizada a perdida, si desconectamos Israel, el impacto en el balance es $0".
- "Somos vendedores de todo al precio correcto: los shoppings (IRSA CP) valen para nosotros minimo usd1500M...".
ACTIVOS
La empresa se dedica basicamente a generar valor acumulando activos baratos, totalmente subvaluados por libro, que los desarrolla a futuro generando muchisima ganancia implicita. El valor libro de la empresa esta totalmente distorcionado, por lo que no debe usarse como referencia. En nuestro caso, hicimos un estudio linea-por-linea de TODOS los activos del grupo, a valor libro y a valor mercado y los resultados son increibles. Les voy a compartir solo 2 pantallas, los activos urbanos y el NAV actual que calculamos, tanto para accion local como para ADR:
activos-urbanos.png
NAV-CRESUD.png
El NAV para mi es central, ya que marca el valor de los activos netos. En este caso, es muy preciso porque hablamos de activos que podrian ser realizables en menos de 12 meses a valores observables de mercado (normas IFRS 13). O sean, activos corrientes, casi como efectivo.
Como curiosidad: si quebrase hoy la empresa y un sindico se encarga de vender todo, multiplicamos por 4... Hoy Cresud es esto, comprar mt2 y activos premium a 1/4 de su valor de mercado, por lo que el margen de seguridad es grande.
Dejo otra perla: A traves de IDB, Cresud controla (aparte del edificio Lipstick que ya tiene en NYC) otros 80000 mt2 de la HSBC Tower en el centro de Manhattan + el hotel de negocios mas grande de Inglaterra (y 2do de Europa) en pleno centro de Londres (Hilton Metropole London) ademas de un desarrollo gigante en Las Vegas y miles de departamentos en India...
RESULTADOS
No solo la tesis de inversion viene por el lado de los activos, que ya de por si lo justifican. No, la parte operativa tambien puede dar sorpresas. En los ultimos resultados tuvimos varios items no recurrentes que afectaron el resultado final:
1. Sobre 9 meses informados, IDB (Israel) solo reporto 3, por un tema de desfasaje en cierre de balances.
2. -$1100M fueron non cash y correspondieron a una perdida por revaluo de una unidad en Israel (Clal seguros).
3. -$795 fueron non cash y correspondieron a una perdida contable del edificio Lipstick en NY por la forma en que contabilizan gastos de terreno (straight-line usan).
4. -$3000M fueron perdida financiera por diferencia de cambio neta, producto de la devaluacion.
Ganancia ajustada (sacando esos items no recurrentes) hablamos de mas de $3 por accion... y las empresas de Israel vienen mejorando (ver ultimos resultados, todas con ganancias), el campo sigue con mejores perspectivas y la economia argentina perfila para una recuperacion en 2017.
VALUACION
- Por NAV estamos al 25% del fair value...
- Por resultados ajustados a un PE de 5...
- Por suma-de-las-partes piensen lo siguiente: IRSA CP (dueña de los shoppings) vale USD1200M por mercado. IRSA tiene casi el 95% de esta empresa, o sea que IRSA deberia valer USD1140 + las oficinas + los terrenos + 30% del Banco Hipotecario + 50% del edificio Lipstick en Nueva York (56000 mt2 premium) + hoteles (Llao Llao, Intercontinental, Libertador) + Israel (IDB). Bueno, IRSA hoy vale USD862M... y Cresud deberia vale el 64% de esto + sus casi 700k hectareas propias!
CONCLUSION
La empresa esta totalmente subvaluada:
- Por desconocimiento de su organizacion, funcion, componentes y potencial.
- Por sobreestimacion de sus riesgos (juicios, IDB).
- Por subvaluacion de activos corrientes realizables.
- Por subestimacion de potencial operativo.
- Por prima de riesgo argentina elevada.
Mi opinion es que la empresa es una de las mejores apuestas locales en riesgo/beneficio, y asi me posicione con mis tenencias. Los volumenes que vieron no son casualidad.
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