CRESUD en la página
FUTURO BURSATIL
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CRESUD
RESULTADO NETO RECURRENTE Y PREVIEW IVQ16
Cresud se encuentra en el centro de la atención del mercado, ya se ha comentado largamente la subvaluación de activos que presenta en sus balances, lo cual representa de por sí un gran margen de seguridad a la hora de posicionarse.
¿Porque ahora sí y antes no?
Varios factores que hacen a la realidad macroeconómica del país han cambiado profundamente y las empresas comienzan a adaptarse. Había poco sentido en valorizar tierras realizando inversiones cuando no era seguro el devenir de las mismas dado el esquema escasamente rentable en el que estaba atrapado el sector agrícola local, hoy no solo la producción pasa a obtener ganancias, sino que la reserva de tierras aumenta su valor dado el aumento de rentabilidad potencial.
Pocos incentivos a invertir en grandes desarrollos urbanos cuando las reglas de juego eran poco claras y la demanda externa y de los generadores de divisas locales (léase sector agropecuario principalmente) era escasa dada la maraña de trabas y controles, hoy en día por estos y otros factores ese panorama ha cambiado y Cresud puede comenzar a liberar el valor acumulado durante décadas en su hoja de balance. Y a esto se suma la inversión en un gran conglomerado Israelí (IDB), que ya ha dado muestras de mejoras en sus resultados.
Repaso de resultados:
Muchos inversores observan la línea final del estado de resultados consolidado de Cresud para concluir sin mayor profundidad que la empresa “pierde plata”. Como en el caso de muchas especies locales con deuda en USD, el impacto de la devaluación, nubla la vista del potencial operativo.
En el caso de Cresud, la devaluación y la quita de retenciones hacen que el EBITDA de su explotación agraria mejore notablemente, con precios para los commodities agrícolas que hoy están entre 20% y 30% por encima de los planteados abajo la mejora se potencia y con ello el precio de la tierra en reserva y sus ventas, que consolidan los resultados de Cresud al mostrar el valor de mercado en contraposición al valor libro.
En el caso de IRSA, la mejora reciente en el sector inmobiliario, sumada a la probable demanda extra por propiedades proveniente del blanqueo de capitales por un lado y la mejora esperada en el consumo (auspiciada por el gobierno por caso con el pago de sentencias a jubilados), auguran un repunte de la actividad por sobre el buen desempeño habitual.
Por el lado de Israel, los resultados presentados hasta ahora son los siguientes en MILL USD:
Empresa 1q16 net 1q15 net Ebitda 1q16
Cellcom 16 7 63
Shufersal 14 3,4 44,2
Clal - - -
PBC - - 36,3
Elron -4,9 4,9 NA
Adama 101 94 172
Auspiciosos, si bien falta la consolidación, observar supermercados y telecomunicaciones más que duplicando a igual trimestre del año anterior ciertamente mejorará el resultado final recurrente de IDB (en una primera observación el mismo ha venido positivo y con mejores resultados recurrentes que el mismo trimestre de 2015) . También aquí, la venta de la aseguradora CLAL, ayudará a desapalancar el holding, mejorando sus resultados financieros.
Tomando IRSA y CRESUD, ambas tienen deuda en dólares, esto es claro, pero ambas tienen activos externos medidos en dólares que se revalúan al devaluarse el peso y buena parte de sus ingresos son en esta moneda o atados a ella, al igual que en el caso de Celulosa que tratamos en informes anteriores, la “perdida” por diferencia de cambio es en este caso beneficiosa, ya que permite acumular quebrantos impositivos a cobrar a futuro. Y las ganancias por revaluación de activos se anotan en la línea final, que en el último trimestre, pese a los efectos no recurrentes que detallaremos a continuación arrojó un total de resultados integrales del período de 9 meses con una ganancia de $1364mm.
Ajuste del resultado para reflejar el resultado recurrente:
Revisamos el resultado consolidado de nueve meses de Cresud, buscando los ítems que no se repetirán a futuro, para obtener el giro habitual del negocio. Vale aclarar que en estos resultados solo se refleja un trimestre de IDB, que se reporta con un retraso.
El mismo arroja una ganancia ajustada de $1244mm, que se detalla a continuación:
1) El ajuste proviene de internalizar que ciertos efectos de la devaluación sobre los stocks de productos agrícolas mantenidos por Cresud, no son recuerrentes, así como ciertos costos asociados a su despacho, resultando el ajuste en un castigo.
2) Figuran 1055 por ventas de IRSA, pero Cresud, dado el contexto no ha vendido tierras en estos meses, como entendemos que parte del negocio de la misma es este y es recurrente, anotamos $250mm por 9 meses, que son el producto potencial de vender entre 0.6 y 1.2% de la reserva de tierras anualmente ajustado a 9 meses y comenzará a verse desde el siguiente trimestre (ver hechos posteriores en el balance).
3) Resultado por participación en asociadas y negocios conjuntos, ítem que debería mostrarse en positivo, castigado en el balance por un ajuste contable sobre la propiedad del Lipstick Building (straight line), en pos de mantener la postura conservadora que nos caracteriza, no lo descontamos totalmente.
4) Aquí se juntan varios efectos (nota 30 al balance), dado lo dicho sobre la devaluación quitamos de la cuenta las pérdidas por diferencia de cambio, pero también las ganancias por instrumentos financieros derivados (futuros). En segundo lugar se descuentan las pérdidas por recompra de ON. Por último, un ítem negativo de $1124 que surge de la baja del valor de mercado de CLAL (la cual esta a la venta considerando el valor libro y no el de mercado), se ajusta del resultado.
Conclusión:
Luego de estos ajustes y recordando que solo se cuentan 3 meses de IDB y los ítems recurrentes no se han modificado, arribamos a un resultado de 9 meses por $1244mm, esto es $2,5 por acción, lo cual equivale a hablar de un forward Price earning menor a 6 años. Y aún no se han materializado por completo los beneficios para el sector agrícola por un lado y la mejora que se comienza a notar en IDB entre otros posibles drivers positivos.
En definitiva, tanto por valuación de sus activos (NAV) con un gran descuento contra los valores de mercado y por el lado operativo que ha sido foco de este informe, Cresud aparece como una gran oportunidad de capturar “alpha”, o valor, con escasos riesgos asociados.
